被各类融资企业和机构投资者热捧的中期票据，在诞生70天后，6月20日遭到“暂时叫停”。

中期票据业务是央行于今年4月刚刚推出的新产品，其本质是一种3-5年期的中期企业债券。甫一问世，该产品即引来机构热捧。首批获准发行的铁道部3年和5年期品种，甚至获得机构高达30倍以上的认购。

中期票据作为直接融资的工具，并不存在间接融资那样较强的乘数效应，其数量的增长不能简单套用信贷扩张的模式，总的来说其对于通货膨胀的影响是可以忽略的。此外，从目前中期票据发行的企业来看，主要是国有大型企业和部分政府部门，即使没有中期票据他们的借款需求也可以通过银行贷款来满足，并没有制约到这部分企业的借款行为。从这一意义上看，叫停中期票据挤出的更有可能是中小企业的借款需求。

受欢迎的原因在于它的三大优势。首先，对于融资企业而言它是最市场化发行的一种债券，只需要在银行间市场交易商协会完成注册，即可在银行间市场发行，毫无任何烦琐冗长的审批，这大大降低了企业成本，成为它有别于企业债和公司债最诱人之处；其次，相对于偏长期的企业债而言，它的中期定位丰富了市场的债券期限，满足了机构投资者的资产期限搭配需要；最后，它以银行为主承销商，并且可以直接在银行间市场发行，大大保障了销售。

正是基于此，中期票据仅仅两个月的发行，就赶超了企业债半年的发行量。截至6月23日，中期票据共发行20只，累计发行规模已达到735亿元。而数据显示，今年以来企业债发行量仅为296亿元。4月和5月企业债、公司债的发行量仅为76亿元和45亿元。更有胜者，6月份迄今，仅有一只15年期企业债发行，规模为6亿元。

有人说，中期票据的发行有违宏观调控的信贷紧缩精神。尽管市场有人认为，“中期票据仅仅是融资方式之一，并不增加新的基础货币投放，违背宏观调控之说有些牵强”，但该项业务还是被紧急叫停。

事实上，央行的无奈选择在市场预期之中。市场人士认为，中期票据今天的命运，在其诞生之初就埋下了伏笔。原因之一，是中国债券市场管理权的“三龙治水”之争。

目前，中国的企业债发行由发改委负责审批，其发行制度采用的是审批制，因而其发行主体也多是国资性企业，尤以央企居多；

公司债则由证监会负责审批，发债主体只能是上市公司，在交易所市场发行；

短期融资券和中期票据由央行负责，其审批均采用比较市场化的方式，目前统一交由银行间市场交易商协会负责，只要注册即可发行，前者期限为1年以内，而后者期限为3-5年。

正是由于归属不同的监管部门，因而本质都是企业债，应该统一监管，统一进行市场化发行，但是该项工作却迟迟未有推进。而由于企业债和公司债的行政审批式发行，导致审批周期过长，债市一直缓慢前行。

而去年，银监会下发了《关于有效防范企业债担保风险的意见》后，银行不得再为以项目债为主的企业债做担保。这项内容直接限定了保险公司对企业债的投资，原来企业债的投资大户保险公司不得不放弃了这一投资项目。由此导致企业债发行急转直下。但中期票据由于在银行间市场发行，并且主承销商为银行，而商业银行本身即为债券的最大投资群体，这相较于企业债只能由券商承销(券商本身投资债券需求很小)，具有更大的渠道销售优势。这成为不少企业“投奔”中期票据的原因。

收藏了，谢谢。

看了一遍，没看懂 。。。

想必未来的趋势是：企业债均交由证监会审批；国债由财政部负责；人行只管央行票据；而随着加强短期国债（是否有可能由特别国债转化）的发行，在遥远的未来的未来，让央票彻底告别历史舞台，这要等到结束外汇管制那一天吧，毕竟眼前还要央票作为对冲工具。

债券市场主要由证监会主管的交易所市场和央行主管的银行间市场组成。后者作为场外市场，其交易主体是商业银行为主的机构，在交易机制、机构投资者方面具有优势，因而在品种、规模要远大于交易所市场。

目前国债以及企业债（指非上市公司发行的债券，由发改委审批）均可在银行间市场和交易所市场同时挂牌、双向流通，而上市公司市场的公司债，按照证监会要求只能在交易所市场发行。

这种交易主体和交易品种互不联通的模式显然不是一个稳定结构。随着发债主体和发债规模的增加，交易所和银行间市场对于债券市场主导权的争夺已从暗战升级到公然对峙。

导火索源自中石油拟于9月底发行的600亿元公司债。

2008年7月末，中石油向国务院请示——“由于本次发行规模太大，而交易所市场容量偏小，如仅在交易所市场发行，可能造成发行困难。考虑到目前企业债、国债均实现了跨市场发行，希望能比照国债实现跨市场发行。”这一要求几天后就得到了国务院的批准，并请央行、证监会负责办理。

今年1月，央行已发布了允许公司债券进入银行间债券市场的各项制度安排，出台了跨市场发行的配套细则，为公司债打开绿色通道。

证监会对如何实现跨市场发行则有不同设想。它更希望债券持有主力机构商业银行重新进入交易所市场。为了规避银行资金通过交易所债券回购方式流入股市，造成系统性风险，1997年，国务院已要求商业银行全部退出交易所债券市场。

如果不能达成上述目标，即使压缩发行规模，也不在银行间市场发行。证监会已向市场成员放出明确信号。“证监会很难同意跨市场发行公司债，这已是公开的秘密。

中国的债券市场已经形成银行间市场为主，交易所市场为辅的事实。数据显示，银行间市场目前债券的托管量、交易量都是交易所市场的20倍，发行债券的数量则占到债券市场的93％，而公司债券推出一年以来仅发行了12只债券，规模较小，最大的一只仅为60亿元。

无论是商业银行，抑或是银行的监管机构，都对交易所市场的风险心有余悸.必须确定消除交易所市场国债回购的风险隐患，商业银行才能确定可以自由选择是否进入交易所交易。否则每逢熊市，商业银行要是身在其中，损失将无法想象。国债回购出现的种种问题，是上轮熊市中致使众多券商破产的原因之一。按照交易所市场原来的债券回购制度，证券公司可以很方便地用短期回购滚动操作，将融入资金投入炒股等高风险投资。由于债券并不发生实际的转移，证券登记结算公司并不能控制风险，因而频频出现券商挪用客户的债券、并反复做国债回购的案例，最终，不仅造成客户的巨大损失，还因券商自身的资金链断裂，造成对证券登记结算公司的欠库，酿成系统性风险。所幸的是，为了防范风险，早自1997年起，经国务院批准，所有商业银行就已撤出了交易所市场，因而在2004年前后的国债回购漏洞并未波及到银行。

从长远来看，两个市场互联互通是必然的趋势。但是从短期来说，不能因拓宽渠道忽视风险，交易所尚未拿出系统风险评估方案，是否能够真正防止银行资金进入交易所之后，不通过回购业务流入股市？交易所尚未对此回应。短期内商业银行进入交易所市场比较困难。

8月28日，上交所召集九家中等商业银行和几家券商于上海座谈，在这次研讨会上，对于交易所公司债市场的定位，上交所明确表示不会放弃公司债市场，坚决不会到银行间市场发行，并称上交所已与中石油、中石化等公司初步协调，决意独自完成1500亿元大型公司债的发行。

上交所认为，商业银行应做好进入交易所债市的准备。上交所还提出了加强银证合作的三种途径：一是商业银行融资给证券公司，由证券公司代持；二是让证券公司发行理财计划，由商业银行包销；三是让商业银行通过信托面向个人投资者发行理财计划，通过信托形式在证券公司开设理财专户，购买公司债。

前两种途径不符合银监会的有关规定，均为商业银行的违规行为，被商业银行当场否决。通过券商代持我们不能接受，因为不能明确谁拥有交易席位，如果算在券商席位上，券商就可以使用债券去融资；证券公司的抗风险能力低，对它的投资我们肯定还是比较谨慎。现在也不允许商业银行购买证券公司发行的集合理财计划，我们不能冒违规的风险偷偷摸摸地买。

对最后一种途径，虽无政策限制，但有很多条件限制，银行未必愿意选择到交易所开户购买债券，投资交易所债券产品收益率不高。何况个人投资者可以直接去交易所买，为什么一定要通过理财产品购买？商业银行还要给券商和信托中介公司手续费，盈利空间很小。”此外，理财产品期限短，一般一年左右，债券产品一般是三年到七年，存在期限不匹配的问题。种种现实约束下，商业银行进入交易所的动力并不是很强。

最简单的方式就是跨市场发行，两个市场之间建立回拨机制。企业债不一直都是这样操作吗？

自2005年底，企业债已经同时在银行间市场和交易所市场流通，改变了之前企业债只能在交易所发行流通的局限，实现了中国债券市场的一大跨越，亦为公司债的跨市场发行提供了参照。

监管部门都希望自己的市场品种丰富交易量大，这是可以理解的，但机构投资者的主力都在银行间市场，一旦实现跨市场流通，交易所的公司债都会流入银行间市场，交易所不希望看到这种局面，特别在目前股市低迷的状况下。

无论怎样建设制度，交易所恐怕都难以改变其在债券市场上相对于银行间市场的弱势地位。因为从国际经验看，债券产品的主要购买者、交易者和创新者都以场外市场的机构投资者为主。

从美国债券市场的交易来看，场外市场是债券交易的最主要场所，只有极少数的债券品种才在交易所市场交易。交易所实际上只起到了价格公示、提高发行人信誉的作用。虽然投资级以上的公司债券部分也在交易所挂牌，但交易量还不到总交易量的5％。商业银行在交易所投资每一只债券不能超过5万美金，交易量非常小。与之类似，英国、意大利、德国、法国、加拿大等国场外市场交易占比在90％以上，而在日本，场内债券市场交易占比甚至不足0.1％。

交易所以个人投资者为主，购买债券的都是股票投资者，换手率历来很高。在一个投机者盛行的市场上，你指望它是一个债券投资者，这是不现实的。对于发行人来说，换手率高意味着发行人要承担更高的发行成本，因为投资者买入不是为了长期持有，是为了短时期内获利抛出，价格一定会高于一般的市场收益率，这会把市场价格中枢往上拉，造成的结果是，即使优质企业的发行利率也会被迫走高。

中期票据重新启动 资金可用于上市公司回购

中期票据在被暂停三个月之后，于国庆假期后第一个交易日重新启动.央行同时做出如下要求：已经注册但尚未发行，或虽已部分发行但注册额度尚有剩余且在发行注册有效期内的企业，可恢复发行中期票据；接受上市公司并优先接受大型权重股上市公司发行中期票据注册报告；上市公司发行中期票据所募集的资金，可按照国家有关规定用于回购本公司股票。优先接受煤电油运等国民经济基础行业中的主要企业发行中期票据的注册报告。

中期票据是央行继2005年推出短期融资券获得成功之后，由交易商协会在银行间债券市场推出的另一非金融企业的创新债券新品种，期限为三年到五年；其采用注册制的一步到位的管理方式，被认为市场化程度很高。中期票据于今年4月20日一经推出曾受到市场和学界的肯定，被认为是中国债券市场的一次重大突破，但也引来很大争议。在中国债券市场多头管理的格局下，由于缺乏相应协调机制，央行这一创新产品遭到来自其他监管部门的激烈反弹，面世仅两个月之后，于今年6月末中期票据被高层批示“先暂停”。

在市场人士看来，中期票据与企业债、公司债相比，本质上都属于公司债券，差别仅在于分属不同监管机构管理。目前，央行管理发行一年期以下的非金融企业债券即短期融资券。一年期以上的企业债、上市公司的公司债，分属发改委和证监会管理。

在市场人士看来，中期票据作为信用产品，在一定程度上促进了金融创新，如果可以取代银行贷款，成为企业融资的主要渠道，将成为中国资本市场一个根本性变化，对于企业实现融资成本的灵活配置以应对复杂的金融环境，对于促进银行脱媒、提高金融市场整体效率、通过市场化解金融风险具有深远意义。

实际上这一政策的出台来自于几个部门的博弈，看上去央行着眼的是整个金融市场的稳定和发展，而非单纯追求A股指数的稳定!

当前企业比较一致的判断是明年经济形势比今年更困难，是否需要企业回购或者大股东增持，企业会根据发展战略、市场价值判断、现金流状况来理性决定。”某大型央企财务总监告诉《财经》记者，像这样对上市公司回购和大股东增持持谨慎态度的央企高管不在少数。

有市场人士透露说，这是有关监管部门为扩大上市公司回购资金来源而“游说”银行间市场的结果。事实上这一政策单纯“救市”的作用有限.

根据央行公告，上市公司发行中期票据所募集的资金，可按照国家有关规定用于回购本公司股票。此前中期票据的用途只能用于企业正常生产经营，此次对企业发债融资涉足股市可谓“开了口子”。但从逻辑上讲，企业融资肯定首先满足正常生产经营，使企业良好运行，否则若生产经营无法持续，回购股票也无法挽救股价下跌的狂澜。

不过，中票重启有另外的考虑和效果。“高层的着眼点主要在于二个方面，一是当前CPI高企对于通胀的压力；二是由于次贷危机引发的全球金融危机到底会给中国金融市场带来多大冲击尚无定论，所以，面临经济周期下行的风险，中国政府要适时采取审慎措施，对中国金融市场可能出现的问题预先防范。”

拓展直接融资渠道、大力发展债券市场早已是国务院的既定方针，在中国债券市场监管割据、部门利益的左右下，这一方针一直未取得实质性进展。

在国务院授意下，各相关部门经过两周左右的协调，由作为承担金融稳定职能的央行在昨日晚间公布对中期票据“一恢复、一支持、一确保”的方针，即已经注册但尚未发行，或虽已部分发行但注册额度尚有剩余且在发行注册有效期内的企业，可恢复发行中期票据；接受上市公司并优先接受大型权重股上市公司发行中期票据的注册报告；优先接受煤电油运等国民经济基础行业中的主要企业发行中期票据的注册报告。

据悉，交易商协会已接到数家大型央企对中期票据恢复发行的垂询，包括已计划在交易所市场发行200亿元公司债的中国电信等央企。此前，中石油、中国电信、中国石化在内的诸多上市公司已纷纷公告，计划发行总规模约达1500亿元的公司债，然而由于交易所市场容量有限等因素，前述发债计划迟迟尚未在交易所市场履行。

中期票据再度推出，其所具有的资源优势和竞争优势，可能挤压企业债和公司债的供给，并进一步加速银行间债券市场主导中国债券市场的事实。